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              2018-09-22

                  摘要 近期,国内工业品期货分化显著,黑色系整体走势偏强,有色、化工表现疲软。 近期,国内工业品期货分化显著,黑色系整体走势偏强,有色、化工表现疲软。分化背后原因是什么?2018年黑色系会否强者恒强,该如何布局投资?宝城期货金融研究所所长助理程小勇和中信期货研究部宏观策略负责人尹丹对此进行了讨论。 基本面差异令走势分化 中国证券报:近期国内工业品走势分化,黑色系表现强劲,有色、化工等偏弱,背后原因是什么? 程小勇:近期国内工业品分化,主要是因基本面供需差异所致。黑色系方面,首先受益于采暖季限产影响,如北方炼钢企业绝大多数实施严格限产,从调研情况来看,多为“一刀切”,即每厂限产一半,只有企业众多的唐山采取“一厂一策”,另外还有部分“2+26”以外区域加入限产,如山西大同、河北廊坊,陕西(限产50%)等。其次,消费季节性回落力度可能弱于预期,社会库存和企业库存都已降至近年来同期最低水平。部分工地由于年底赶工,使得冬季停工比往年晚。再次,期货深度贴水,因此在采暖季限产的情况下,部分多头资金发力,配合投机,煤焦钢价格在11月至12月初涨势凶猛。最后,全球经济复苏尚未出现拐点,尤其是11月中采制造业PMI指标好于预期,其中生产和新订单指数都有小幅回升动作。 有色金属的弱势,主要因三方面出现“预期差”。其一,电解铝限产不及预期,尤其是山东魏桥在关停违规的230多万吨产能后,在采暖季豁免于限产。其二,消费方面较黑色系要弱,黑色商品主要用于建筑的前段,而有色主要在建筑的后端,因此有色消费滞后于黑色半年之后。而随着上半年开工面积的逐步回落,竣工面积拐点刚好在四季度,因此四季度包括电力、汽车等行业消费回落超预期。其三,大多数有色商品不受采暖季限产冲击,供应端继续回升,比如铜、铅锌冶炼大多数完成了原材料备库。 对于能化和建材而言,以甲醇、玻璃为代表,受政策影响较大,近期涨势凶猛。其中,玻璃主要受采暖季限产影响;甲醇则受益于“煤改气”下,天然气供应紧张冲击,在民用天然气涨价和供应紧张的情况下,煤制甲醇产出受限;塑料、PP和PVC尽管涨势不强,但相对抗跌,主要是国际原油价格在四季度保持坚挺,因OPEC再次达成延长限产协议。 尹丹:当前,工业品各品种之间的分化,主要受宏观因素叠加各品种基本面不同所致。一方面,有色板块受外盘影响的程度较黑色板块更高。美国税改进展顺利以及12月中旬美联储议息会议上再度加息预期不断升高,利好近期美元指数表现,令有色板块承压。另一方面,我国采暖季的环保限产政策固然会对黑色金属和有色金属的供应产生限制作用,但从库存角度观察,目前库存处于相对高位且还在不断累积的品种跌幅最深,而库存处于相对低位且还在不断去库存的品种则出现不同程度拉涨,这充分说明限产政策对供应端的限制作用不尽相同,且当前不同品种的需求格局亦有很大差别,基本面的显著差异是造成工业品价格表现分化的根本原因。 工业品强势格局会否改变 中国证券报:近三个月,PPI连续回升,与国内工业品期货表现有何关系? 程小勇:PPI自8月份以来持续反弹,主要是与工业品价格,尤其是煤焦钢、水泥等价格再次上涨有关,这也与采暖季限产、环保导致工业原材料产出扩张受限有关。因此,PPI走势和国内工业品期货价格走势是相互影响的。 从数据来看,供给侧改革影响的工业部门和不受供给侧改革的工业部门的工业增加值增速差继续扩大。11月下旬,流通领域重要生产资料价格环比增长0.14%,比中旬回升0.55个百分点。因此,反映工业品出厂价格指数的PPI也相应地受到大多数工业原材料产能受限的影响,而大幅持续反弹。 尹丹:PPI在最近三个月连续回升的主要驱动力,可以从计算PPI的各分项中寻找原因。从分项指标来看,PPI回升主要是由生产资料价格大幅上涨所致,生活资料(包括食品、衣着、一般日用品、耐用消费品)价格的同比增速在今年始终稳定在0.5%-0.8%区间,而在生产资料中,自2016年9月至今,采掘工业的价格同比增速高于原材料工业及加工工业。但必须看到一个新的趋势:今年下半年以来,采掘工业价格增速在不断放缓,而原材料及加工工业增速在不断回升;三者之间的差值再度出现收紧。这意味着价格传导机制已开始起效,成本上升压力正在从上游向中下游转移。 中国证券报:从宏观角度来看,当前工业品整体处于怎样的格局? 程小勇:从宏观角度来看,2017年全年经济继续处于“L”型筑底阶段,但经济刺激力度减弱,比如居民减缓加杠杆(按揭贷款增速回落)、政府去杠杆(规范PPP)项目,消费对经济支持力度增强,装备制造业升级和新兴产业出现加速增长,因此经济系统性风险有所下降,但消化政策刺激的短周期下行风险在增加。 对于工业品而言,下半年,供给侧改革或者供应端对其支撑力度明显减弱,如供给侧改革取得一定成效,产能过剩明显化解,未来去产能力度可能会有所减弱;而需求端可能会受地产和基建双驱动减速而回落,地产长效机制建立,意味着地产行业繁荣正式结束,未来相对平稳的低速增长或

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